具备安全、稳定的柜台业务计算机处理系统并已接入全国银行间同业拆借中心、全国银行间债券市场债券登记托管结算机构。

其次是买者对于发行人调查的尽职尽责，除了财务指标，更要看民企发行人的治理结构、业务布局及产能步伐。对于买者来说，重在预防。

在债券市场的债权托管人制度上，债权托管人向发行人主张有关权利和义务的方式方法应尽早明确下来。但有迹象表明，当前信用风险正在加大，信用债违约在增多。维护契约精神是我们需要考虑的另外一个关键之处。如果在此过程中，买者潜意识里持有无所谓的态度，不采取任何措施，就不是负责任的态度，尤其对那些资金来源于社会公众的专业机构投资者来说。对卖者违约后的处置，尤其对违约事件债权人保护措施，中介机构约束等相关的制度都还有待细化。

此时，发行人往往已经没有可执行的资产来偿还债务，日常对其实质性约束作用有限，债权人的利益很难得到保护。在完善债券发行人与持有人的契约方面，可通过限制新债务或设置优先偿付、限制股息、限制资产抵质押、在控制权变更或在出卖资产方面限制、限制从事高风险业务、信用级别下调后提高债券收益率等条款，来保护投资者的利益。截至2015年底的非债券存量债务规模为11.32万亿，这部分债务是国务院安排3年期限需要置换的债务规模。

地方债发行节奏有控制根据发行工作通知，地方政府债需要按照各季度债券发行量大致均衡的原则，安排债券发行，每个季度的置换规模不超过当年发行规模的30%。与最低投标利率相比，公开发行地方债发行利率的平均上浮利差为12.4BP，定向置换地方债发行利率的平均上浮利差为46.8BP。事实上，根据2015年的发行数据来看，各地的新增债券额度对债务压力已经有所体现，在新增地方债发行占比较低的省份，其债务规模也相对偏高(见图1)。因此，我们预计，2016年的置换债券总规模约为4万亿。

对于2016年的置换债务规模，我们可以分为两块，一块是以前年度地方债券的到期规模，合计为2437亿元。另一块是11.32万亿非债券存量债务中的一部分，我们假设这部分债务将在3年内平均发行，那么2016年的置换规模大约为3.77万亿。

这就意味着，地方政府的债券发行规模有明确限制，结合相关文件，一方面考虑了以往地方政府债务的到期规模，从而确定当地的置换债券规模。对此，一方面，要求控制地方债发行节奏，避免地方债发行对债券市场的冲击。结合楼继伟部长的讲话，我们可以大概推算未来置换债务的发行规模。该部分数据的公布，对于明确不同地区存量债务规模、债务限额以及判断未来债务发行规模具有比较好的指示作用(见图2)。

结合赤字率的提升和国债发行计划，预计新增地方债30%，接近8000亿。鼓励定向承销发行此次发行工作通知专门列出一节，鼓励地方政府使用定向承销的方式发行置换债券。地方债发行的限额管理进一步明确，新增债券不得超过当年本地新增限额，置换债券不得超过当年本地置换规模上限。地方债发行置换4万亿和新增8000亿元1、按照三年置换，预测2016年置换地方债规模达到4万亿。

在各类存量债务中，贷款被单独列出，要求地方财政部门应当与银行协商后，采用定向承销方式发行置换债券予以置换，对于信托、证券、保险等其他机构融资形成的债务，也应积极采用定向承销的方式发行置换债券。从本次发行工作通知来看，财政部明显更加鼓励定向承销发行置换债券，这种发行方式虽然会使地方政府承担相对更高一些的债务成本，但是却可以直接实现债务形式的转变，减少债券发行与置换过程中的资金转移，减少地方债券发行对债券市场的冲击(见图3)。

此外，财政部要求做好地方债发行与国债发行平稳衔接，同期限地方债与记账式国债原则上不在同一时段发行，由于地方债一般是3、5、7、 10年期作为一批同时发行，因此我们预计国债发行日(一般为每周周三)，地方债发行将暂停。按照2015年的发行经验，3.2万亿的置换债券中，采用定向承销的方式发行的置换债券接近0.8万亿，仅占四分之一。

二是本地区政府债务情况，包括2014年底、2015年底的地方政府债务余额情况，以及2015年、2016年地方政府债务限额情况。同时，此次发行工作通知还考虑了置换债券发行与被置换债务之间的期限匹配问题。总的来看，2016年地方债发行或将呈现更加平稳的态势，二级交易的流动性也有望得到进一步提升，地方债估值有一定的向好倾向。或有债务转为地方政府债务部分，同样受地方政府限额约束，可以通过发行置换债券进行偿还。2、结合赤字率增长，预计2016年新增地方债额度为8000亿综合来看，预计市场虽有短线技术修复需求，但力度或有限，后期再现震荡下探，二次探底的概率增大。

综合持仓数据来看，市场分歧仍较大，多空维持博弈状态。展望后市，刘宾表示，周四的长阴杀跌回吐了一周多的涨幅，虽然从期指数据看，多头还是有抵抗，但这一行情对于技术派多头还是存在杀伤力。

在IF1603合约中，多头前20席位增仓幅度超过空头前20席位，尤其是国泰君安(16.91 +0.96%,买入)期货席位席位减持442手空单，增持107手多单，彰显空方并不坚决。上证50期指主力合约IH1603报1908.4点，下跌92.4点或4.62%。

IH1603合约中前20席位中多增空减，多头表现也略强于空头。标签：期指短线|技术责任编辑：陈汝羚 陈汝羚。

第四，技术上沪综指进入2850点-3000点的压力区，进入持续宽幅震荡，但重心不能上移，2850点得而复失后市场恐慌情绪有所回升，加剧了午后的跌幅。第三，当前总体市场估值仍然偏高，特别是中小创，仍有去泡沫的空间。中信期货投资咨询部副总经理刘宾表示，昨日期指市场再现黑色魔咒，是多重因素共同导致的。不过具体来看，周四收盘的主力持仓数据并不太悲观。

第三，隔夜欧洲股市大跌间接拖累A股市场情绪。首先，央行在上周回笼资金4550亿，本周回笼资金3800亿，周四回购利率明显上升，流动性略显紧张，对反弹行情形成压力。

如果资本市场出现组合拳的利好，也可能限制跌幅，重现政策行情的可能。IC1603也同样呈现多头增仓力度大于空头增仓的局面，尤其是永安席位增仓315手多单，成为投机进场亮点。

只是从IF空头减仓和IC多头增仓的情形看，周四的杀跌略显过度。其次，周五开启G20峰会，市场高度关注，对相关议题的担忧情绪或有所上升。

只是最大的难题仍然在于现货端没有卖空机制，融券做空只能融ETF相对对等，但券源有限，成本偏高，限制了套利可操作性。截至收盘，IF总持仓量增加1560手至46373手，IH总持仓量增加499手至19364手，IC总持仓量增加446手至25976手。贴水形成的原因有多层次，从目前远期曲线呈现反向排列，当月合约维持贴水的常态看，彰显市场对于长中短期的预期都似乎不太乐观，当然短期情绪的改善也会带动短期贴水的修正，但至少目前的情绪不算高涨。据此可以采取买股指抛现货的反向套利策略。

截至收盘，沪深300期指主力合约IF1603报2847.0点，下跌171点或5.67%。程赵宏也认为，短期恐慌性下跌后会有技术性的反抽，但是中长期看，股指仍然将下探新低。

其次，在目前的宏观背景下，上市公司业绩难言乐观。总持仓方面，本周连续四天增仓，足见多空分歧严重，近期增仓中市场也呈现宽幅震荡的格局。

2月25日，期指早盘大幅下挫，午后开盘，期指再次震荡下行，市场出现黑色魔咒。国海良时期货金融衍生品研究主管程赵宏表示，从历史统计规律来看，当前IF和IC贴水较大，随着交割月的临近，贴水必将逐渐收敛。